在账面现金充裕的情况下，欧派家居突如其来的巨额贷款带来沉重的利息支出，有大额存款和大额贷款之嫌。
这本杂志的特别作者，诗歌与星空/文学
随着2020年的临近，许多上市公司也发布了“好消息”。随着下半年经济强劲复苏，上半年受新冠肺炎疫情影响的大部分公司下半年出现强劲反弹。
根据第三季度报告，整个家居行业的表现急剧下降。但是在爆发之前，这个行业的发展是非常美好的，整体增长是极好的。疫情结束后，有望再次恢复。家庭工业的背后是消费的升级和人们对更好生活环境的追求。第三季度单季度数据显示，家居行业已经开始缓慢复苏。
作为家居行业的领军人物之一，欧派家居第三季报(603833。SH)2020年数据显示，公司前三季度实现营收97.32亿元，同比增长2.06%；归属于母亲的净利润14.5亿元，同比增长5.23%。第三季度单季后劲十足，单季营收47.66亿元，同比增长18.40%；归属于母亲的净利润为9.61亿元，同比增长28.93%。从业绩来看，疫情影响从第三季度开始基本消除，2020年全年业绩预计是上一段楼梯。
看起来现金流很好
从生产经营模式来看，现在的家居行业主要依靠两种模式，一种是定制模式，一种是配套模式。
近年来，非常流行的全屋定制已经成为趋势和主要的利润来源。与房地产开发商合作的匹配模式成为企业管理的“有保证”选择。
欧洲家居的主要模式是定制模式。从定制橱柜开始，从橱柜延伸到全屋产品。
报告称，公司的业绩一方面与疫情基本结束后改善家居需求的强劲反弹有关，另一方面也与公司全面拥抱互联网销售模式，通过线上弥补线下销售不足密切相关。虽然公司没有透露线上销售情况，但根据公司半年报，线上成绩很高:通过线上裂变营销+视频直播，达到引流、客户存储、交易的目的，帮助终端经销商抢单。
很多拥有大型经销商系统的上市公司，往往把经销商当成业绩的“蓄水池”。比如有些家电企业表面上增加了销售额，实际上只是转移给经销商，并没有真正卖给终端客户。受疫情影响，许多上市公司采取了这样的措施，以迫使他们的成就。然而，这种方法很容易暴露现金流量表的缺陷。
欧派家园净营运现金流为21.3亿元，较去年同期的17.53亿元大幅增长，说明公司产品回款正常。虽然应收账款比年初增加了2亿多元，但应收账款周转率也恶化了，但与收入相比，金额并不大，销售额接近现实。
根据第三季度报告的资产负债表，公司账面现金超过46.22亿元，购买理财产品10.44亿元。
公司近年来的毛利率一直保持在35%左右，对于一个传统制造公司来说，算是相对“暴利”了。
欧派家靠什么多年毛利率高？作者认为主要有三点。一是龙头企业规模相对较大带来的采购优势和生产优势，可以减少定制原材料和半成品时不必要的成本；二是优质企业信息化水平相对较高，依靠软件和技术，从设计到智能制造节约了大量成本；第三，大多采用自营+加盟的分销模式，通过创造品牌效应和渠道优势来实现更好的价格控制。
但在看似长期不差的财报中，短期贷款却突然增加了近20亿元(长期贷款也增加了约1亿元)。
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一笔突然的巨额贷款
第三季度报告的资产负债表显示，公司短期贷款余额为20亿元，较年初的5258万元大幅增加。公司近五年的财务报告显示，除了2019年第三季度的短绌余额7.1亿元外，年度报告中最高的贷款余额仅为2.1亿元(2015年)，增长了近10倍，带来了大量的利息支出。1-9月，公司利息支出高达8695万元，为上市以来最高。
考虑到公司账面并不缺钱，这笔巨额贷款充满了疑点，甚至有“存贷双全”的嫌疑。
疫情对很多企业的现金流是一个很大的考验。西贝和海底捞都公开表示现金流压力巨大。年初家居企业也受到了很大冲击。笔者对比欧派家园的季报、半年报、三季报，认为公司突然借钱有四种可能:一是准备扩大生产规模，准备购建工厂和生产线；二是进行并购等资本运营；三是准备分红；第四是类似康美制药的财务造假。
从欧派家园第三季报现金流量表来看，第一种可能性比较大:公司自2017年上市以来，已支付固定资产购建现金超过72亿元。相应地，公司上市以来的净经营现金流只有81.83亿元。也就是说，公司几乎把运营赚来的钱都投入到了生产设备的扩充上。
随着固定资产投资的增加，固定资产和在建项目总量在短短三年多的时间里翻了一番，但巨大的投资并没有带来收入规模的同步增长，净资产收益率也在逐年下降(净资产年化收益率从2016年年报的39.45%下降到2020年第三季度的18.81%)，说明通过业绩向投资者证明快速扩张的必要性还是需要时间的。
尤其是公司的借款，相对于同行业的同行，在大环境基本相同的情况下，显得尤为独特。
几个隐藏的问题
现金流量表显示可能还存在其他问题。
首先，在债务沉重的情况下，分红资金太多。近年来，虽然公司在固定资产方面投入更多，但扣除贷款后，现金仍有20多亿元，财务管理10亿元。2018年扩张最快的时候，公司购买和建造固定资产的现金只有22亿人民币，目前的现金储备足以应对最激进的扩张。
公司分红金额较大，上市以来分红12.66亿元，其中2020年1-9月仅分红5.02亿元，公司涉嫌为分红预留巨额资金。
对于投资者来说，分红通常是好事，但欧派家园的股权构成比较特殊，股权高度集中在大股东、姚手中，合计超过76%。在影响公司经营的情况下，大额分红意味着大量收益会返还给大股东。
其次，怀疑存贷款都高。从公司最近的公告来看，没有大规模并购的迹象。虽然部分可转换债券符合赎回标准，但最新公告显示，公司不会赎回2019年发行的债券。
那么，有没有可能在疫情期间，公司拿到了优惠利率的贷款，然后为了更高的收益而转向理财呢？
但财务报告显示，公司利息支出巨大，理财金额并未增加。2020年第一季度，公司借款增至15亿元，同时赎回近5亿元的理财产品。
这意味着，一方面公司缺钱，另一方面，在半年多的时间里，相当一部分资金其实完好无损。不仅无法使用贷款进行理财，而且公司年初14.66亿元的现金大部分很可能暂时无法使用！这与公司财务报告披露的资金有限形成鲜明对比，只有9814万元。
资本化利息
事实上，除了利润表中的8695万元利息费用外，公司还巧妙地“隐藏”了5000多万元的利息费用。
根据会计准则，符合资本化条件的利息费用可以计入在建工程。欧派家居半年度报告显示，上半年资本化利息超过4800万元。由于第三季度报告没有披露详细的资本化利息，合理估计不会低于5000万元。据简单计算，公司2020年1-9月的利息支出超过1.3亿元，约占净利润的10%。假设公司不进行利息资本化处理，全部计入利息费用，公司净利润很可能低于去年同期。
总体而言，在经营模式基本不变的情况下，部分财务报告项目发生了巨大变化，值得警惕。很有可能是投资者暂时无法理解的事情正在发生。
家居企业的生产设备损耗很大，每年要计提大量的折旧，设备要尽量更新。从固定资产的扩张进度来看，欧派家园有望在未来实现销售上的大突破。但公司扩张所需的资金主要是借款，存在一定的资金链风险，投资者需要关注公司未来几年的债务偿还情况。
